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意见领袖丨孙彬彬团队
主要内容：宏观：Taper渐进，波动持续上升策略：如何理解财经委会议的主旨固收：如何理解当前货币政策行为和表现？金工：反弹或将展开银行：招商银行：业绩增速创近8年新高，拓客促活持续推进地产：如何看地产目前估值修复的持续性
宏观：Taper渐进，波动持续提升
1.1．权益：结构性行情继续，波动持续上升
8月第2周，A股继续反弹，Wind全A周上涨1.29%。流动性宽松和结构性紧信用的环境下，结构性行情仍在继续。市值风格上，上证50和沪深的短期交易拥挤度维持在较低水平，而中盘股的拥挤度维持在中性偏高水平。板块方面，成长的短期交易拥挤度下降至67%分位，前期的拥挤交易有所松动。当前消费和金融的短期交易拥挤度处在8%和13%分位左右的低位；周期的拥挤度小幅上升，目前处于中高水平（73%分位）。
市值风格和板块上的结构分化使得A股波动持续上升。8月第2周，金融继续反弹（上涨4.03%），周期和消费分别上涨了4.91%和1.60%，成长回调了1.64%。市值因子上，中盘股仍占优大盘蓝筹，大盘股（上证50和沪深）上涨了0.69%和0.50%，中盘股（中证）上涨了2.16%（见图1）。
Wind全A的风险溢价与上周基本持平，维持在上方（见图2）。上证50风险溢价继续回升，目前估值回到，沪深风险溢价也小幅回升，估值也处在，中证风险溢价与上周持平，估值维持在区间内（85%分位）。金融估值目前（92%分位），成长估值（73%分位），周期风险溢价与前期持平，估值，消费风险溢价继续回升6%，估值来到。
8月第2周，A股整体市场情绪仍不乐观，目前仍处在10%以下的历史低位。衍生品市场继续对中盘股偏乐观、对大盘股相对中性。
北向资金周净流入12.76亿，并且本周净流入流出波动极小，北向情绪平稳中性。南向资金净流入.12亿港币，南向情绪逐渐恢复。恒生指数的风险溢价处在中位数附近，性价比一般。
1.2．债券：乐观情绪略降温，短期波动加大
8月第2周，央行公开市场净投放为零，流动性溢价从一年内低点有所回升，目前处在22%分位的较低位置，流动性环境依然宽松。8月上半月，地方专项债新发行.59亿元，净融资额.82亿元，速度有所提升。下半年流动性维持较宽松的概率较高。中长期流动性收紧预期与上周基本持平，但相比上半年明显回落。
从经济和通胀来看，未来期限结构走平的概率较高。7月社融信贷M2均低于预期。，信贷的结构也有恶化，银行资产端有票据滚动的短期化倾向。。期限利差继续维持在高位（77%分位），长端利率债相对短端的性价比仍然更高。信用溢价继续回落（29%分位），目前信用债整体性价比中低。
8月第2周，债券市场的乐观情绪有些许降温，利率债的短期拥挤度回落至90%分位，长端利率债的交易仍然拥挤，受疫情和美债影响，短期波动可能加大。信用债的短期拥挤度维持在中高位置（74%分位），转债的拥挤度维持在80%分位。
1.3．商品：铝强铜弱已经持续一段时间
8月第2周，工业品价格涨跌互现。螺纹钢和热轧卷板的表观消费量继续维持偏弱，煤炭价格仍在反弹。中钢协消息，8月上旬，重点统计钢铁企业共生产粗钢.94万吨（环比下降2.97%）、生铁.61万吨（环比下降2.66%）、钢材.82万吨（环比下降9.46%）。钢材产量下降对钢价有一定支撑，但限产幅度在预期之内，且下游需求持续偏弱，钢材价格大幅上涨受遏制。
铜、锌价格震荡偏弱，铝价小幅反弹。铜铝走势从6月中旬开始分化，过去两个月，上海铜下跌了0.4%，而上海铝上涨了6.3%。铝强铜弱已经持续一段时间，主要是供给约束的差异。铜价仍在震荡区间，海外持续不断的罢工为铜价提供支撑，美债实际利率反弹限制铜价上涨空间。铜的基本面正在经历供需紧平衡的拐点，加工费继续回升。COMEX铜的非商业持仓拥挤度小幅回落至63%分位，市场情绪维中性偏乐观。
8月第2周，布伦特油价震荡偏弱，收于70.25美元/桶。Delta病毒传播加速，原油需求端的压力上升。8月第1周美国单周累积确诊病例超84万，再创今年1月以来的新高。页岩油供给恢复仍慢，8月6日当周美油产量回升10万桶至万桶/天，产能利用率与上周持平。衍生品市场上，布油主力合约相对于6个月的远月合约贴水幅度继续维持在4%附近，看多远期原油供给、看跌远期原油价格的预期没有变化。
8月第2周，能化品指数、农产品和工业品的风险溢价都处于历史低位，估值。
1.4．汇率：Taper渐近，人民币贬值压力上升
美国7月CPI同比仍处于13年来的高位。亚特兰大联储主席博斯蒂克、波士顿联储主席罗森格伦和堪萨斯城联储主席乔治都发表了相对鹰派的观点。部分联储票委们认为美国经济改善速度比预期更快，美联储正在接近削减购债规模的时点，通胀已经满足了政策开始收紧的一个关键标准。
Taper临近的预期渐强，美债利率延续上周反弹，周五受消费数据不及预期的拖累小幅回调。8月第2周，美元指数上涨0.26%。美元指数上升，叠加Delta病毒传播，风险偏好继续承压。伦敦现货黄金价格回升0.94%，收于.22美元。COMEX黄金非商业净多头持仓占比目前下降至30%历史分位，拥挤度不高。
美元兑人民币（在岸）窄幅震荡，收于6.48。人民币的短期交易拥挤度继续回升（23%），北向单周小幅净流入，全球资金流入与流出（周度）中国股票和债券金额基本持平，金融市场资金流向对人民币汇率影响中性。与今年美元走势相对应，人民币今年双向波动，未来可能随美联储Taper临近而小幅贬值。
1.5．海外：美股涨业绩不涨估值
8月第2周，美债利率冲高回落，实际利率震荡偏弱，收于-1.08%，10Y盈亏平衡通胀预期与上周持平，10Y美债利率处在1.3%附近。美债期限溢价维持在41%分位，美元流动性溢价和信用溢价仍然处在11%和10%附近的历史低位。
7月以来，美股估值整体有所回落，盈利支撑美股走强：标普上涨4%，其中估值贡献为-16%，盈利贡献为23%；纳斯达克上涨2%，其中估值贡献为-15%，盈利贡献为20%；道琼斯上涨3%，其中估值贡献为-10%，盈利贡献为15%。
密歇根大学消费者信心指数降至十年来最低水平。对经济复苏持续性的担忧是美股估值承压的主要原因，体现为市场风险偏好回落。在持续的低利率水平下，标普和道琼斯的风险溢价继续小幅反弹（29%和20%分位），纳斯达克的风险溢价也有一定程度的回升（见图5）。
策略：如何理解财经委会议的主旨
1、中证的股债收益差已经接近-2X标准差，背后主要是利率的下行、股息率的提升、以及近期股价的下跌。前几次位于-2x标准差分别是年4月、年9月、年12月、年2月，都意味着中证没有系统性风险。
2、沪深和上证50的股债收益差回落到平均值附近，春节前，这两个指数的股债收益差刚好处于+2X标准差的极值位置，前两次是15年中和18年初，随后债券都进入牛市而沪深和上证50都进入熊市。这也是我们在1-2月提出“开辟超额收益差新战场”的依据之一。考虑到股债收益差“钟摆运动”的属性，一旦触及极值开始反向运动，不会轻易在均值附近停住，因此当前位置，沪深和上证50的性价比可能仍然不高。
3、对于主流赛道而言，景气成长中的新能源车（阈值3%）、半导体（阈值8%）、军工（阈值3%）、光伏（阈值3.5%）、医药（阈值2.5%）相对换手率阈值指引意义更大，在历史上突破换手率阈值后，往往随后会对应板块阶段性进入顶部区域。而结合景气度和最新的换手率情况而言，当前半导体（6.8%）与军工（2.7%）换手率位置仍处在历史阈值之下，交易热度层面的性价比更高。
4、5月底的报告《反弹窗口期前移，持续性关键看两因素，推荐两板块》，我们在超额收益与景气度背离的行业中，重点推荐了和的投资机会。在随后的报告《哪些行业股价偏离了基本面？下半年能否修复？》中，依据年度行业配置策略的框架，继续强化了和的推荐。
随后6月半导体已经成为共识，估值大幅修复，进入了主升浪，5.31-7.30累计上涨53.7%，印证了我们此前超额收益与景气度正相关的逻辑。而在5.31-7.30累计上涨19.2%，考虑基本面预期差，超额收益与景气度仍然有较大程度偏离，因此，当前蓝圈中的军工板块还是吸引力较强。
固收：如何理解当前货币政策行为和表现？
后续债市需要注意几个动向：
第一，货币是否量宽价平？
从应对经济下行压力角度观察，货币政策维持宽松仍是基本取向。但是宽松分多种，对于目前债券利率位置，货币工具运用如果维持量宽价平，那么后续空间就较为有限，毕竟曲线形态依赖于资金利率的引导。
第二，货币与财政如何配合？
财政货币政策一定会配合，但配合不意味利率下行，要具体问题具体分析。就如同年地方债启动大规模置换的配合与年应对疫情的配合，同样都是配合，但是与市场心中的配合不同，市场心目中货币财政配合的结果是资金平稳、利率下行。但是央行眼中的配合，可能仅仅是营造一个合意的货币环境，满足财政发力和地方债顺利发行，但是资金利率与债券利率是否向下走，这是不确定的。历史经验表明，在后续地方债供给显著上升的时候，流动性上央行会有适当对冲。不过可能未必会明显宽松加码，利率也未必下行。
其三，货币与信用组合是否有变化？
在货币整体保持宽松，财政和地方债逐步发力，且重点区域信贷政策落实之下，社融增速的下行有望趋缓，叠加基数效应，四季度大概率能够看到社融的再度扩张。那么在此基础上，市场会如何评估货币与信用的组合？可能需要适应不同于上半年的变化。
其四，市场利率与政策利率的关系
我们判断货币量宽价平，那么就涉及到市场利率与政策利率的关系问题：
一、央行反复强调要
